Invertimos en Nailted

Publicado el por Ramón Blanco
Nailted es un software de Recursos Humanos para incrementar la retención del personal

El modelo de negocio de la sociedad es proveer a sus clientes de un software en la nube (SaaS, Software as a Service) que les permite obtener feedback y mejorar el sentido de pertenencia de sus empleados, para reducir la rotación del personal que se desea retener.

Consideramos que se trata de una buena oportunidad sabiendo que:

  • Nailted participa de un mercado creciente, el de la implantación de software de recursos humanos. El mercado va a crecer por encima del 10 % en los próximos años y va a ser objeto de consolidación, existiendo por tanto numerosos compradores potencialmente interesados.
  • Se trata de una empresa rentable y con flujo de caja positivo. A notar que la empresa factura la mayor parte de sus cuotas de manera adelantada, bien anualmente bien mensualmente.
  • La tasa de repetición de clientes es muy elevada. Así mismo, en su corto espacio de vida (4 años), ha conseguido clientes muy importantes como Jobandtalent , Sngular o Carto.
  • El equipo gestor ha sido, además, eficiente en el uso del capital, habiendo consumido tan solo 10 k€ de capital hasta la fecha.
  • Tiene una ventaja competitiva en su equipo. En los últimos meses hemos visto diferentes propuestas de software en el mercado, y este es el único equipo fundador que viene de la parte de programación e informática. Ello hace que su foco en producto digital sea superior al de su competencia, la velocidad de iteración sea superior y la usabilidad, conectividad y complementariedad con otros software, sea mayor.
  • La empresa presenta opciones de crecimiento adicionales a su negocio actual, notablemente ensanchando la propuesta de valor dentro del espacio de recursos humanos.

Nailted provee a sus clientes de un software para mejorar la retención y satisfacción de sus empleados. Se trata de un espacio de desarrollo reciente. Por una parte, la mayoría de las funciones de recursos humanos se llevaban a cabo manualmente, y solo recientemente se han comenzado a implantar soluciones en las empresas de mediano tamaño. Por otra parte, el espacio de retención de talento ha cobrado un auge reciente con la enorme demanda que existe para perfiles técnicos.

Nailted provee de dos tipos de servicios principales:

  • Un software que permite a través de encuestas periódicas y de manera anónima medir el estado de satisfacción de empleados. Se puede parametrizar de manera muy flexible para entender cómo está una persona, un grupo, una división, y si el problema se encuentra en el empleado, en el director o es externo. Toda esta información queda recogida en base de datos y permite seguir su evolución histórica a lo largo del tiempo.
  • Un servicio que permite que los empleados interactúen unos con otros, reconociendo logros de los equipos de manera pública.

El equipo gestor de Nailted cree que gran parte de su valor es que la tasa de rotación de empleados debe bajar una vez Nailted está instalado y adecuadamente utilizado.

El equipo gestor de la empresa está constituido por:

  • José Ignacio Andrés, antiguo director de tecnología de Rollbox (adquirido por Personio), antiguo director de tecnología de Finizens y fundador de Dokify.
  • Javier Anaya, ingeniero informático, antiguo desarrollador en Finizens y en Dokify.
  • Jesús Cerviño, diseñador jefe, antiguo diseñador en Finizens, Dokify y Lola Market.

Se trata de un equipo muy cohesionado que lleva trabajando juntos desde hace más de 10 años.

Hemos invertido 380k€ en un operación de secundario, dando liquidez a varios socios, desde Bewater II FCRE.

¿Invertir en el negocio o en el emprendedor?

Publicado el por Ramón Blanco

Un tema recurrente en las conversaciones entre inversores profesionales en compañías privadas es si se prefiere invertir en el negocio (el caballo) o el emprendedor (el jockey). Idealmente los dos deben ser buenos, pero ¿qué es más importante?

A Arthur Rock, un gran inversor cuyo nombre tiene el Centro de Emprendimiento de Harvard, se le atribute la siguiente frase: “un gran equipo gestor puede encontrar una buena oportunidad incluso si tienen que cambiar radicalmente el mercado en el que opera”.

A Warren Buffett, se le atribuye la siguiente frase: “cuando un equipo gestor con buena reputación ataca un negocio con mala reputación por falta de rentabilidad, es la reputación del negocio la que permanece intacta”.

Recientemente leí una encuesta muy interesante “Practices of European Venture Capitalists” por Söderblom, A., Le Pendeven, B., and Verbouw, J., (2023), en el que se encuesta a 882 inversores en capital riesgo europeo, entre marzo y octubre de 2022, sobre sus prácticas a la hora de invertir en compañías privadas. Entre otros temas, les preguntan por el factor más importante para decidir su inversión. La respuesta clara para este grupo de inversores es apostar por el jockey. Como podemos observar en la tabla siguiente, el 53% de los inversores cita al equipo gestor como el factor más determinante para invertir. A mucha distancia, un 11% citan el encaje (fit) con la tesis de inversión del fondo y la oferta de producto, servicio o tecnología. El potencial del mercado solo es citado como factor más importante por el 9% de los encuestados.

Por tanto, los inversores europeos se alinean con Arthur Rock: consideran que el equipo emprendedor es más importante que el negocio.

Criterio más importante de inversión por fondos de capital riesgo

Por otra parte, existe un famoso estudio sobre el tema del año 2007, “Should Investors Bet on the Jockey or the Horse? Evidence from the Evolution of Firms from Early Business Plans to Public Companies por Steven N. Kaplan, Berk A. Sensoy, and Per Strömberg que concluye lo contrario. Los resultados de este estudio indican que raramente un negocio de éxito cambia radicalmente de modelo de negocio desde su concepción como plan de negocio hasta la salida a bolsa, y que a menudo dichas firmas de éxito cambian los gestores desde el plan de negocio hasta la salida a bolsa. Por tanto, la evidencia de dicho estudio aconsejaría, tal y como recomienda Warren Buffett, invertir más por el negocio que por el equipo gestor.

La muestra consiste en 50 empresas que realizaron una salida a bolsa en el mercado estadounidense, de las cuales los autores pudieron obtener el plan de negocio inicial. Las 50 estaban participadas por fondos de capital riesgo. La tabla I más abajo, entra en el detalle de la muestra para las compañías fundadas entre 1975 y 1998 y con salidas a bolsa entre 1989 y 2005.

% de fundadores de startups que son CEO en salida a bolsa

En la tabla VI podemos observar cómo el 77 % de los fundadores de una startup de éxito (concebido como aquella que consiguió salir a bolsa en Estados Unidos) eran los consejeros delegados de la sociedad en el momento de concebir el plan de negocio mientras que tan solo el 58 % se mantenían como tales en el momento de su salida a bolsa. El fundador era consejero en el 92 % de los casos en el momento inicial y tan solo seguía en tal puesto en el 71 % en la salida a bolsa. Por lo tanto, visto que tan solo el 58 % de los consejeros delegados era el fundador en el momento de cotización, no parece que el jockey inicial sea tan relevante para conseguir el éxito.

% fundadores de startups que se mantiene como consejero delegado de plan de negocio a salida a bolsa

Por otra parte, solo 2 de las 50 sociedades en la muestra llevaron a cabo un cambio significativo de modelo de negocio entre el plan de negocio y la salida a bolsa, un 4 % (ver Tabla III). Teniendo en cuenta que la posición de un fundador como CEO pasa de 77 % a 58 % (-19 puntos porcentuales), y que su posición como consejero varía de 92 % a 71 % (-21 puntos porcentuales), mientras que apenas hay cambios en el modelo de negocio desde su concepción, los autores concluyen como estadísticamente significativo que es más relevante para el éxito mantener el modelo de negocio que el equipo fundador.

% sociedades que cambian de negocio de plan de negocio a salida a bolsa

Conclusión

No parece haber una conclusión clara sobre si es más importante invertir en el caballo o en el jinete. ¿Qué piensas tú?

Volvemos a invertir en Indemniza.me

Publicado el por Ramón Blanco
Indemnizame, reclamaciones legales a éxito

A finales del año pasado invertimos en Indemniza.me a través de Bewater Indemnizame FICC. Ahora hemos vuelto a invertir a través de Bewater II FCRE, nuestro nuevo fondo diversificado que invierte en compañías tecnológicas, en España y Portugal, con flujo de caja positivo o la caja para llegar al mismo, y a través principalmente de secundarios, dando liquidez a socios e inversores que quieren diversificar su riesgo o recuperar su dinero. Se trata de nuestra primera inversión desde dicho fondo.

El modelo de negocio de Indemniza.me consiste en reclamar por el cliente a éxito. Las tarifas a cobrar, en general, son:

  • Un % de lo que se gane (en general de 15 al 25%) incluyendo los intereses de demora si los hay.
  • 100% de las costas procesales ganadas si hay condena en costas.
  • Un pago fijo (en general de 100 a 400€) si hay acuerdo extrajudicial.

Indemniza.me capta prospectos a través de canales de pago (Facebook, Google, etc.) así como a través de posicionamiento en buscadores (SEO, Search Engine Optimization, contenido producido para producir búsquedas orgánicas). Dichos prospectos se cualifican cuidadosamente, ya que solo se aceptan aquellos casos que la sociedad estima tienen una gran probabilidad de ganarse.

El cliente rellena todos los datos necesarios en la página web, es revisado por el equipo legal y, si fuera el caso, se encarga de o bien contactar con la entidad infractora o bien con el juzgado correspondiente. A partir de ahí, los abogados en plantilla de Indemniza.me hacen el seguimiento del expediente. Una vez el caso se ha ganado, la sociedad recibe la indemnización, así como las costas procesales y los intereses si estos proceden, detrae su parte y abona al cliente el neto de la reclamación.

La sociedad ataca un problema real, y es que existen numerosas entidades de gran tamaño, entre las cuales entidades financieras, aerolíneas y aseguradoras, que se aprovechan del desconocimiento legal de sus clientes y de la dificultad de los procesos de reclamación establecidos por las mismas, para no pagar cantidades que se les debe abonar por mal servicio. Como consecuencia, muchos de estos casos deben ser llevados a juicio para obtener su resarcimiento.

Indemniza.me propone una solución razonable y conveniente para el cliente, ya que al igual que otros competidores, ha digitalizado y automatizado el proceso de reclamación de diversos casos, principalmente reclamaciones por cancelaciones de vuelos, hipotecas con cláusulas abusivas, tarjetas de crédito con tipos de interés abusivos, etc. Así, ha ideado una página web fácil de rellenar por los clientes. A partir de ahí, el equipo legal de Indemniza.me se encarga de reclamar su caso, que es muy parecido al de muchos otros clientes, de la manera más eficiente y siempre cobrando a éxito. De esta manera, el reclamante no tiene que desembolsar ninguna cantidad hasta que haya ganado su caso.

El equipo gestor de la empresa está constituido por:

•             Iván Metola Rodríguez, licenciado en derecho por la Universidad de Deusto y antiguo socio de Abestos Abogados.

•             Carlos Sánchez Valle, antiguo fundador de Nvivo, y uno de los profesionales más reputados de España como Product Manager, habiéndolo sido en Cabify y Voicemod. Es ingeniero de telecomunicaciones por la Universidad del País Vasco.

A ambos queremos darles las gracias por dejarnos acompañarles en esta aventura.

Por qué invertir en mercados privados

Publicado el por Ramón Blanco

Grandes inversores institucionales (planes de pensiones, fondos de universidades o aseguradoras) han incrementado en los últimos años la posición y el porcentaje de su cartera invertido en mercados privados. Privados en el sentido de que las posiciones no están cotizadas en un mercado organizado y por tanto no pueden hacerse líquidas fácilmente.

¿Si dichas posiciones cuesta hacerlas líquidas, por qué cada vez se invierte más en ellas?

Para responder a esta pregunta, nos podemos apoyar en los datos de Blackstone. Este gestor de activos es quizá el mayor y más exitoso inversor del mundo en mercados privados. Gestiona un total de 975 mil millones de dólares (M$), acumulados durante sus 36 años invirtiendo en activos no cotizados.

Tiene sus mayores posiciones en cuatro categorías:

  • 280 mil M$ en crédito a empresas
  • 289 mil M$ en acciones de compañías privadas
  • 326 mil M$ en el mercado inmobiliario
  • 80 mil M$ en hedge funds (fondos de inversión libres, con políticas de inversión muy amplias y con poca supervisión)

A continuación, detallo las dos principales razones para invertir en mercados privados: el aumento de la diversificación y el aumento de la rentabilidad esperada.

Aumento de la diversificación

La primera razón para invertir en mercados privados es aumentar la diversificación y reducir la volatilidad esperada de la cartera.

Desde la crisis de 2008, ha habido un aumento de la correlación entre bonos y acciones en los mercados cotizados. Los bonos solían subir cuando la bolsa bajaba, reduciendo las pérdidas y viceversa. Sin embargo, en los últimos 15 años, no ha sido así. Como puede verse en el gráfico de más abajo (fuente Blackstone), la correlación entre bonos y acciones ha subido notablemente desde el 0,35 (del 2017 al 2021) al 0,68 (en el 2022). Esto es, en el 2022. ambas categorías subieron y bajaron más acompasadamente de lo habitual, reduciendo su efecto diversificador en las carteras.

Correlación entre bonos y acciones en el mercado americano 2017 a 2022

Aumento de la rentabilidad esperada

En el siguiente gráfico, podemos ver una simulación para el período 2007-2022 con datos proporcionados por Bloomberg y Morningstar. A la izquierda podemos observar que una cartera que hubiera estado invertida durante este período un 60 % en renta variable y 40 % en renta fija cotizada, hubiera obtenido una rentabilidad anual del 3,3%, con una volatilidad anualizada del 12,4 % y una rentabilidad anualizada por dividendos y cupones del 2,9 %.

Al introducir un 30 % de inversión en mercados privados, de manera que la nueva cartera quedaría invertida en 45% renta variable, 25% bonos cotizados y 30 % mercados privados, el retorno hubiera subido hasta el 5,4 % mientras que la volatilidad se reduciría hasta el 10,3 % anual, y la rentabilidad por dividendos y cupones crecería ligeramente hasta el 3,2 %.

A cambio de una menor liquidez

Introducir un 30 % de inversión en mercados privados aumentaría la rentabilidad considerablemente y al mismo tiempo reduciría el riesgo. ¿Por qué no lo hace todo el mundo entonces? Porque a cambio hay que asumir cierta iliquidez, a menudo para períodos largos como hasta 10 años.

Sin embargo, la volatilidad de las inversiones no cotizadas es superior a la observada

Es importante hacer notar que la reducción de volatilidad puede estar sobreestimada. Cuando los mercados cotizados bajan, el precio de los activos en las carteras se ajusta automáticamente. Sin embargo, en un fondo de private equity (inversión en acciones de compañías privadas, no cotizadas), las valoraciones de las posiciones a menudo no se ajustan hasta que exista una nueva transacción, una nueva ampliación de capital o compraventa entre partes. ¿Y qué ocurre en un mercado bajista? Pues que hay muchas menos ampliaciones de capital y transacciones de compraventa, con lo que no se ajustan los valores de las posiciones del fondo, introduciendo una ilusión de reducción de la volatilidad en los precios.

Una cartera con un 60% de renta vaiable y un 40% de renta fija tiene menos rentabilidad que si introducimos un 30% de activos no cotizados

Por otra parte, invirtiendo en mercados privados puede producirse un aumento de la rentabilidad esperada, consecuencia de la mayor remuneración que esperan los inversores por la falta de liquidez y también a causa de la mayor opacidad de la información en dichos mercados, que permite encontrar oportunidades a quien dispone de una mejor información.

Así, podemos ver como la inversión en private equities ha proporcionado una rentabilidad superior al 12 % anual durante el período 2007-2022, 4 puntos porcentuales por encima de la rentabilidad de las acciones estadounidenses en el mismo periodo (8 %), y 10 puntos porcentuales por encima de la rentabilidad media de los bonos globales de mayor calidad (investment grade) en el mismo periodo (2 %).

El cuadro a continuación muestra también volatilidades más reducidas invirtiendo en mercados privados que en mercados públicos, para activos como acciones americanas o bonos europeos de alto rendimiento (high yield), aunque hay que tener en cuenta que esta medición de la volatilidad probablemente infraestima la volatilidad real del activo, como hemos comentado más arriba.

Gráfico de riesgo y rentabilidad que compara activo cotizados y no cotizados para los años 2007 a 2022

Limitaciones del estudio

Pensamos que el estudio de Blackstone aporta datos interesantes, aunque presenta varias limitaciones:

  • El rango de fechas seleccionadas podría no ser suficientemente amplio o no ser representativo del futuro.
  • Las inversiones privadas dan una falsa sensación de menor riesgo (volatilidad) por la falta de precios.
  • Los datos son exclusivos de Blackstone, e incluyen probablemente un sesgo de superviviente (o incluso de éxito).
  • Los datos de rentabilidad incluyen probablemente la rentabilidad no realizada (TVPI) y no únicamente la rentabilidad realizada (DPI).

Conclusión

Como conclusión, invertir en mercados privados parece ser una buena opción para aumentar la rentabilidad esperada de las carteras de inversión y reducir su volatilidad esperada, siempre que se esté dispuesto a asumir la falta de liquidez de dichas inversiones.

Hemos invertido en Indemniza.me

Publicado el por Ramón Blanco

Hemos invertido recientemente 320k€ en Indemniza.me a través de nuestro vigésimo fondo, Bewater Indemnizame FICC. Se trata de una operación 100% de secundario, en que se proporciona liquidez a inversores de la sociedad que desean diversificar su riesgo.

La sociedad permite a sus clientes reclamar indemnizaciones por abusos y mala praxis sufridos en sus relaciones de consumo con entidades financieras o aerolíneas, entre otras. Se trata de un negocio que han popularizado en el mundo físico con notable éxito despachos de abogados como Arriaga Asociados o Legálitas.

La inversión cumple con todos los objetivos que nos hemos propuesto:

  • Es una empresa con flujo de caja positivo.
  • Con fuerte crecimiento en ventas (+68 % estimado para 2022).
  • Con un pacto de socios que protege a los minoritarios.
  • Equipo gestor sólido.
  • Donde se pueda invertir un mínimo del 5% del capital.
  • Mínimo de 300 mil euros de inversión del fondo.

Consideramos que se trata de una buena oportunidad sabiendo que:

  • Indemniza.me participa de un mercado creciente que es el de la reclamación de indemnizaciones.
  • El equipo gestor es, además, eficiente en el uso del capital, habiendo consumido tan solo 0,001 M€ de capital hasta la fecha.
  • Su ventaja competitiva actual es su filosofía que le lleva a:
    • Enfocarse en mantener siempre los costes de producción bajos, mucho menores que los de su competencia.
    • Automatizar todo lo posible.
    • Realizar pocas cosas muy bien. Actualmente concentran su negocio en reclamaciones bancarias de tarjetas e hipotecas, así como en menor medida aéreas.
    • Tener flexibilidad para detectar nuevas oportunidades de mercado.

La empresa presenta opciones de crecimiento adicionales a su negocio actual, notablemente la entrada en nuevos campos de reclamación que se están desarrollando, como el phishing por ejemplo.

El equipo gestor de la empresa está constituido por:

  • Iván Metola Rodríguez, abogado con 20 años de ejercicio profesional, licenciado en derecho por la Universidad de Deusto y antiguo socio de Abesco Abogados.
  • Carlos Sánchez Valle, antiguo fundador de Nvivo, y uno de los profesionales más reputados de España como Product Manager, habiéndolo sido en Cabify y Voicemod. Es ingeniero de telecomunicaciones por la Universidad del País Vasco.

Agradecemos a ambos que nos dejen participar de esta aventura.

Bewater Funds lanza su segundo fondo de capital riesgo

Publicado el por Ramón Blanco
Bewater Funds lanza Bewater II FCRE

Bewater Funds lanza su segundo fondo de capital riesgo, Bewater II FCRE, después del éxito de su anterior fondo, Renta 4 Bewater I FCR.

El nuevo fondo será un vehículo de hasta 40 millones de euros (M€) para invertir. El espacio de inversión será análogo al de las sociedades en que ya ha invertido la gestora desde su comienzo de actividades en 2018. En concreto, la gestora invierte en:

  • Empresas con flujo de caja positivo o con la caja para llegar al mismo
  • Expuestas a tecnología
  • Preferentemente en España y Portugal
  • Preferentemente a través de operaciones de secundarios (comprando participaciones a los socios existentes)

Además, se trata de empresas que:

  • Crecen más del 30% anual en facturación
  • Tienen una valoración superior a 3 M€
  • Facturan al menos 400 mil euros (k€) en los últimos 12 meses
  • Tienen una valoración inferior a 10 x ventas anuales

La gestora toma participaciones minoritarias, típicamente hasta el 30% de la sociedad y busca alinearse con los emprendedores. Esto lleva a no requerir cláusulas en los pactos de socios que desalineen los intereses de socios y emprendedores, como por ejemplo las cláusulas de liquidación preferente o antidilución.

Entre las empresas invertidas por el primer fondo de capital riesgo gestionado por Bewater se encuentran empresas como We are Knitters, Wetaca, Kenmei, Dentaltix o Flame Analytics.

Bewater invierte en este espacio porque cree que es menos competido que aquel en donde invierten los fondos de capital riesgo más tradicionales, que lo hacen en ampliaciones de capital de empresas que deben crecer mucho en un corto espacio de tiempo, y por tanto a menudo son empresas con abundantes pérdidas. Por el contrario, Bewater invierte en empresas eficientes en capital y que en general ganan o tienen el objetivo de ganar dinero en el corto plazo.

El nuevo fondo, Bewater II FCRE, está dirigido a inversores que puedan suscribir un importe mínimo de 100.000 € y que comprendan el riesgo y la iliquidez de la inversión. Se puede obtener más información acerca del fondo mismo en bewaterfunds.com/es/fcre .

Bewater ha invertido desde 2018 en 19 empresas y ha vendido una, Gana Energía. La empresa mediana en la que invirtió Bewater en su primer fondo, Renta 4 Bewater I FCR, crecía un 54% en el año cerrado previo a su inversión, facturaba 1,6 M€ al año, generaba un EBITDA de 0,2 M€ y tenía una valoración de 3,4 veces las ventas de media.

El comité inversor de Bewater II FCRE estará compuesto por François Derbaix, Ramón Blanco y Unai Ansejo , socios fundadores de la gestora, así como por José y Luis Martín Cabiedes, inversores de los más conocidos y exitosos en este espacio de inversión en los últimos 20 años en España. Los cinco miembros del comité invertirán 2,75 M€ en las empresas seleccionadas para el fondo, aproximadamente el 50% en Bewater II FCRE y el 50% en los fondos monoinversión que creará la gestora (esta suele invertir en cada una de las empresas con dos vehículos, el fondo diversificado y un fondo monoinversión para aquellos inversores profesionales que desean elegir las inversiones).

Las comisiones del fondo son del 1% de comisión de gestión sobre el dinero invertido, frente al 2,3% de comisión de gestión sobre el dinero comprometido de media en otros fondos de capital riesgo en España (un 74% menos comisiones de media), y un 25% de comisión de éxito con un retorno preferente para el inversor del 6% anual.

Como la mayoría de los fondos de capital riesgo, se trata de un vehículo con un plazo de 10 años de duración. El vehículo es ilíquido y la inversión se irá recuperando a medida que se vayan vendiendo las empresas invertidas. Existe información exhaustiva sobre los riesgos del fondo a disposición de los interesados.

Fracasar con tu startup puede ser positivo para tu carrera profesional

Publicado el por Ramón Blanco

El fracaso empresarial es un tema que siempre me ha interesado particularmente. El estudio de Natee Amornsiripanitch, Paul Gompers, George Hu, Will Levinson, Vladimir Mukharlyamov, Failing just fine: assessing careers of venture capital-backed entrepreneurs via a non wage measure, analiza entre otras cuestiones las consecuencias del fracaso en emprendedores de tecnología en Estados Unidos. Tuve la suerte de tener a Paul Gompers como profesor en Harvard, y soy testigo de que se trata de un eminente experto en la materia.

El estudio analiza 5 millones de currículums de graduados de universidades americanas y compara sus trayectorias profesionales con las de aquellos, de entre la muestra, que fundan una startup y son invertidos por fondos de capital riesgo. Algunas de sus principales conclusiones son:

  • Los emprendedores invertidos por fondos ya tenían éxito en sus carreras antes de recibir capital de fondos (posiblemente ello influyó en que invirtieran en su startup)
  • Fundar una startup les ayudó en su carrera profesional posterior. Tras abandonar la startup que fundaron, su siguiente empleo fue casi 3 años superior en seniority (nivel de responsabilidad) al de aquellos compañeros que continuaron su carrera sin fundar una startup.
  • Incluso aquellos emprendedores que fracasaron con su startup recibieron un acelerón en su carrera profesional posterior

El estudio define la medida de éxito como la seniority de la posición de los emprendedores en su carrera posterior al emprendimiento. A mayor seniority, mayor éxito (también a mayor seniority mayor remuneración en general).

Parten de la base de datos Emsi Burning Glass, que contiene más de 5 millones de currículums de graduados de las top 50 universidades americanas. Contiene el historial académico y laboral de todas estas personas, con su título y año de entrada y salida de cada puesto de su carrera. Los autores, categorizan así los diferentes títulos de los empleos por industria, con el objeto de poder establecer mayor o menor nivel de responsabilidad (por ejemplo, en un banco un director tiene mayor seniority que un subdirector o en una compañía eléctrica el consejero delegado tiene mayor seniority que el director de marketing o el director general). A continuación, miden la progresión de su responsabilidad en el tiempo. Por ejemplo, un individuo con seniority 1 que a los dos años pasa a un puesto de seniority 6 (cuando debería estar en 3) ha recibido un acelerón en su carrera de 3 años.

El estudio alcanza varias conclusiones interesantes:

  • Los graduados en general alcanzan un tope de seniority (y sueldo) después de 20 años de salir de la universidad, y a partir de ahí solo un pequeño porcentaje avanza significativamente hasta los puestos más senior
  • Los graduados con MBA (Master of Business Administration) avanzan más rápidamente que los que no lo tienen
  • Los graduados con un MBA de élite (Harvard, Stanford, Wharton, …) avanzan más rápidamente que los de una universidad que no sea de élite

Pero lo que me interesa en particular del estudio, es qué ocurrió con los emprendedores que recibieron dinero de fondos de capital riesgo y luego volvieron a una empresa por cuenta ajena.

Para analizarlo los autores cruzan la base de datos anterior, con la de inversiones realizadas por fondos de capital riesgo de Dow Jones Venture Source. Consiguen relacionar la información de 30 mil emprendedores entre las dos bases de datos. De estos 30 mil, 14 mil vuelven a un empleo por cuenta ajena tras abandonar su startup. Pues bien, estos 14 mil emprendedores:

  • Reciben de media casi 3 años extra de seniority tras abandonar su startup (comparado con los que no fundaron ninguna) y un 5% adicional de incremento de salario real
  • Hay también un extra de seniority no sólo para los que triunfaron sino también para los que fracasaron o simplemente abandonaron su startup

En la tabla de abajo podemos observar cómo los emprendedores invertidos por fondos de capital riesgo tenían ya éxito antes de ser invertidos. Así, estos estaban ya en el percentil 78% como mediana de seniority respecto al grupo comparable antes de fundar su startup.

Los emprendedores invertidos por fondos de capital riesgo ya tenían éxito antes de ser invertidos

En la siguiente tabla puede observarse como la variable Seniority Difference (que explica el incremento de seniority para emprendedores antes de fundar su startup y después de dejar de trabajar en ella frente al grupo de control) para todos los emprendedores crece en 2,54 años. Y como este número es 3,14 para aquellos emprendedores con startups de éxito, pero también 2,39 para aquellos cuya startup fracasó y 2,31 para aquellos que abandonaron la startup (sin éxito ni fracaso).

Los emprendedores ganan 3 años de seniority tras fundar una startup

En la siguiente tabla se pueden observar algunas conclusiones adicionales:

  • Si el emprendedor poseía una formación STEM (Science, Technology, Engineering, Mathematics) progresa más (2,69 vs. 2,30)
  • Si procede de una universidad de élite progresa más (3,18 vs 2,45)
  • Si la firma era de tecnología progresa más (2,73 por 2,41)
  • Si el inversor fue uno de los principales fondos de capital riesgo progresa más (2,76 por 2,48)
Los emprendedores de universidades de élite progresan más rápidamente

Conclusiones

Como conclusión me gustaría resaltar que en Estados Unidos fracasar como emprendedor no parece que suponga ningún estigma para continuar con una exitosa carrera profesional. Es más, según los datos del estudio, podría incluso ayudar.

Posiblemente no alcanzamos el mismo nivel de madurez en España, pero creo es probable que caminemos en la misma dirección en Europa Continental en general y en España en particular.

El emprendedor exitoso tiene mayor probabilidad de repetir (éxito)

Publicado el por Ramón Blanco
Elon Musk emprendedor en serie de éxito

Ha caído en mis manos un excelente estudio (aunque muy técnico), “Performance Persistence in Entrepreneurship”, de Paul Gompers, Anna Kovner, Josh Lerner, and David Scharfstein. En él, tratan el tema de la persistencia en el éxito de los emprendedores en tecnología. Y obtiene unas conclusiones muy reveladoras.

La base de datos son 8.753 emprendedores y 9.790 empresas financiadas por fondos de capital riesgo entre los años 1986 y 2000, pero dejando tiempo para que se produjera el evento definido como éxito, la salida a bolsa, hasta el año 2007. A notar que los resultados son muy parecidos si además de definir como éxito la salida a bolsa, se añade la venta de la empresa.

Las conclusiones más importantes son las siguientes:

Los emprendedores en serie, esto es, aquellos que han emprendido más de una vez en la muestra, tienen 4 puntos porcentuales más de probabilidad de tener éxito que aquellos que lo intentan por primera vez. La probabilidad sube del 20,9% al 25,0% para estos emprendedores en serie. Aclarar que aquí no se mide el éxito del primer emprendimiento, sino simplemente el haberlo intentado antes. Parece que, a emprender, se aprende emprendiendo, y que el solo hecho de haber emprendido antes mejora las posibilidades de éxito la segunda vez.

Si el emprendedor ha tenido éxito en su primera empresa, la probabilidad de tener éxito en su segunda empresa es del 30,3%, frente al 21,8% de los que fracasaron en su primera empresa o el 20,9% de los que lo intentan por primera vez. Por tanto, se confirma que existe cierta persistencia en el emprendedor con éxito. Esto es, el que ha tenido éxito una vez, tiene más posibilidades de tener éxito la siguiente vez.

¿Mejora las posibilidades de tener éxito la inversión de un buen fondo de capital riesgo? Parece que sí tiene efecto en aquellos emprendedores que lo intentan por primera vez. Estos mejoran su probabilidad de éxito desde el 14,9% al 20,9% dependiendo de si están financiados por uno de los fondos de capital riesgo de menor (cuartil 25% de la muestra) o mayor (cuartil 75%) experiencia (definida como número de inversiones ejecutadas por el fondo). También mejoran en igual sentido los que fracasaron antes, del 17,7% al 25,9%. Sin embargo, no parece haber mejora significativa de probabilidad en emprendedores que ya tuvieron éxito (32,2% por 31,6%). Esto es, para el emprendedor de éxito, es poco relevante quien le financie.

Otro tema interesante que se trata en el estudio es si el market timing (acertar con el mejor momento para emprender) de los emprendedores de éxito es suerte o es una habilidad. Por ejemplo, el 52% de las startups de PCs (personal computers) creadas en 1983 tuvieron éxito, frente al 18% de las de 1985. ¿Tuvieron suerte los fundadores que comenzaron su startup en 1983? Pues los autores concluyen que no. Los autores revisaron qué ocurrió con la siguiente startup fundada por dichos emprendedores y concluyen una correlación positiva. Esto es, los emprendedores que tuvieron éxito al acertar con el market timing la primera vez, acertaron de nuevo por encima de la media con el market timing la siguiente vez. Concluyen, por tanto, que el timing de la primera startup no fue suerte, fue habilidad.

Como conclusiones más importantes destacaría:

  • La probabilidad de éxito de los emprendedores primerizos es muy baja, en torno al 20% si medimos el éxito como sacar la empresa a bolsa, para empresas de Estados Unidos financiadas por fondos de capital riesgo
  • Un fracaso previo aumenta un poco la probabilidad de éxito en el segundo emprendimiento, un 4% más (21,8% en lugar de 20,9%)
  • Un éxito previo aumenta significativamente la probabilidad de éxito del siguiente emprendimiento, un 45% más (30,3% en lugar de 20,9%), puede ser por el aprendizaje previo o por las facilidades que genera haber tenido un éxito previo (mayor facilidad para levantar dinero de fondos, para contratar talento, para contactar posibles clientes)
  • Sin embargo, la probabilidad de fracaso sigue siendo muy alta para todos: de casi 80% para los emprendedores primerizos y 70% para los emprendedores con un éxito previo. Lo más habitual en el sentido estadístico, es que una startup fracase.
  • El market timing en los emprendedores de éxito es una habilidad, no parece ser suerte. El que acertó una vez, tiene más probabilidad de volver a repetirlo.
  • Contar con la inversión de un fondo de capital riesgo de primera es una ventaja para los emprendedores primerizos o los emprendedores en serie con un fracaso previo, pero no parece relevante para los emprendedores en serie con un éxito previo.

¿Compras de empresas en efectivo o en acciones?

Publicado el por Ramón Blanco
Pérdida de valor Glovo desde su adquisición por Delivery Hero

El otro día escuchando el podcast de Itnig (un podcast estupendo y muy recomendable) en el que entrevistaban a David Miranda, un conocido abogado de Barcelona especializado en adquisiciones, se trataba el tema de cuándo es interesante utilizar las acciones de la sociedad para adquirir una compañía, y en particular, lo ocurrido en el caso de Glovo. Me sorprendió el que se mencionaran diferentes razones como no tocar la tesorería o la complejidad de armar una ampliación de capital, pero no saliera la razón, en mi opinión la principal, que es que el equipo gestor considere que las acciones de su sociedad están sobrevaloradas.

Comencemos por el caso general. En 1988 solo el 2% de las grandes adquisiciones en bolsa americana (más de 100 M$) se realizaron completamente en acciones.  En 1998, el 50% de las adquisiciones se realizaron pagando el 100% del precio en acciones. En 1988 el S&P 500 estaba en 250 puntos y su PER (ratio de precio de la acción sobre beneficio por acción) de final de año era de 11x. En 1998 el S&P 500 estaba en 963 puntos y su PER de final de año era de 33x. Si tomamos el PER como medida de lo cara que puede llegar a estar una acción, parece que a mayor PER, mayor propensión a utilizar acciones como medio de pago.

Las implicaciones de comprar una sociedad con acciones o con efectivo son numerosas y profundas. En una transacción en efectivo, el riesgo de que no se concreten las sinergias de la adquisición reside al 100% en los accionistas de la entidad compradora. En una transacción 100% con acciones, parte del riesgo de que no se concreten las sinergias reside en los accionistas de la entidad vendedora, exactamente en la prima que se les haya pagado por sus acciones menos el porcentaje que estos acaben teniendo de la sociedad adquiriente.

Veamos un ejemplo. El comprador C Capital tiene una capitalización bursátil de 100 millones de euros (M€). El vendedor V Capital tiene una capitalización bursátil de 100 M€ también. La fusión de los 2 se supone que va a crear 50M€ de sinergias de costes. Por eso C Capital decide pagar 120 M€ por V Capital, una prima del 20%. Si la transacción se pagara 100% en efectivo, el valor añadido para los accionistas de C Capital sería de 50 M€ – 20 M€ = 30 M€. Sin embargo, al pagar 100% en acciones, los accionistas de C Capital acaban con una participación del 45% (100/220), y por tanto el valor añadido que se quedan es de 45% de 30 M€ = 13,5 M€. Por contra, también están reduciendo el riesgo de que no se materialicen las sinergias, han transferido dicho riesgo a los accionistas de V Capital. Existen estudios que indican que cuanto mayor es la transacción y cuanto mayor el riesgo de producirse las sinergias, mayor es la propensión a utilizar acciones en el precio para transferir el riesgo a los vendedores.

Adicionalmente, a la hora de estructurar una oferta en acciones, se puede hacer con un número fijo en acciones o con un valor fijo en euros. Y la elección lanza señales muy diferentes al mercado.

En una transacción con un valor fijo en euros (ejemplo 120 M€), el comprador está muy expuesto a una eventual caída en el precio de la cotización de sus acciones entre el momento en que se anuncia el precio y el momento en que se ejecuta la transacción, que puede ser muchos meses más tarde. Y es que se ha prometido una cantidad de euros, independientemente del valor al que coticen las acciones del comprador. Por lo tanto, se puede acabar cediendo un % mayor del capital del esperado.

En una transacción con un número fijo en acciones (ejemplo un canje fijo de 2 acciones del comprador por 1 del vendedor), el número de acciones a entregar no depende del valor que tengan las acciones de C Capital el día que se ejecute la transacción. En este caso el que está muy expuesto es el vendedor, quien puede recibir mucho menos de lo que esperaba si el valor de las acciones de C Capital cae. A veces se suele mitigar este riesgo con un suelo, una cantidad mínima de valor en euros a pagar.

Así que hay dos temas que explicar al consejo de administración de la adquiriente a la hora de utilizar acciones para adquirir compañías i) cuánto de las sinergias vamos a ceder al vendedor y por qué ii) quién asume el riesgo de la transacción y por qué. Y eso nos lleva a meditar sobre las 3 siguientes preguntas: ¿Están mis acciones sobrevaloradas? ¿Cuál es la probabilidad de que se materialicen las sinergias? ¿Cuál es la probabilidad de que el precio de mi acción baje entre el anuncio y la ejecución?

Cuanto más sobrevaloradas considere mis acciones, cuanto mayor riesgo piense que tiene la consecución de sinergias y cuanto mayor probabilidad le asigne a que mis acciones como comprador pueden bajar, más me inclinaré como comprador por una transacción 100% en acciones, con un número de fijo en acciones y sin un suelo.

De hecho, existe cierta evidencia académica (Fangjian Fu, 2008) sobre el hecho de que adquisiciones con un elevado porcentaje de acciones señalan al mercado que los gestores consideran que existe sobrevaloración de las acciones, y el mercado responde vendiendo las acciones de la compañía compradora. Una oferta en acciones puede enviar 2 señales poderosas al mercado: que los gestores creen que las acciones están sobrevaloradas, y que el equipo gestor tiene poca confianza en las sinergias que ha prometido.

También hay cierta evidencia académica (Houston y Ryngaert, 1997) sobre el hecho de que cuanto más riesgo de caída de precio entre ejecución y cierre se transfiera al vendedor (oferta en número fijo de acciones), menor es la confianza del mercado en que el precio de sus acciones es correcto y el nivel de sinergias alcanzable.

El caso de Glovo

Basándome siempre en informaciones públicas, parece que Glovo recibió el 31 de diciembre de 2021 una oferta de compra por el resto de acciones que Delivery Hero (DH) no poseía de la sociedad, valorando el 100% de la misma en 2.300 M€. Pero en realidad, lo que recibió fue una ecuación de canje en acciones por parte de Delivery Hero. Esto es, recibió una oferta de Delivery Hero estructurando un pago del 100% en acciones con un número fijo de acciones. El equipo gestor de Delivery Hero al emitir una oferta 100% en un número fijo de acciones, sin suelo y transfiriendo todo el riesgo al vendedor, señaló en principio al mercado que i) sus acciones estaban sobrevaloradas ii) tenían poca confianza en la consecución de sinergias de la fusión iii) pensaban que sus acciones iban a caer y por eso transfirieron todo el riesgo al vendedor. ¿Qué ocurrió?

En el momento de la oferta el 1 de enero de 2022, el precio de Delivery Hero se encontraba a 98 € por acción. En el momento de la ejecución de la oferta, en principio el 30 de junio de 2022, el precio de DH se encontraba en 35 € por acción. El 1 de enero los accionistas de Glovo creían que habían vendido la sociedad a una valoración de 2.300 M€, cuando en realidad la han vendido por 805 M€. Por otra parte, los accionistas de DH han visto caer significativamente el valor de sus acciones. Parte de la explicación estará en los mercados, parte en la evolución del negocio de DH, parte en las abultadas pérdidas de Glovo (más de 475 M€) y parte sin duda en la forma en que se estructuró el precio de la transacción, ya que señalaron al mercado sobrevaloración de sus acciones, escasa confianza en la consecución de sinergias y poca confianza en el comportamiento futuro de la cotización de su acción.

Conclusión

A la hora de realizar adquisiciones y decidir estructurar el pago con efectivo o con acciones, hay que tener en cuenta la señal que se está enviando al mercado. En principio,  señales positivas para la acción serían las siguientes:

  1. Pago en efectivo
  2. En caso de pago en acciones, que sea un porcentaje del total
  3. En caso de porcentaje elevado, que sea con un valor determinado para las acciones de la empresa comprada o al menos que exista un suelo

Nota: este artículo no trata de establecer la conclusión de que todas las compras de empresas con acciones destruyen valor ni envían una mala señal al mercado. Por ejemplo, el artículo no entra en el caso de compras de empresas con acciones cuando no se tiene elección, porque el tamaño de la sociedad adquirida es excesivamente grande, porque no se tiene acceso a levantar fondos propios ni deuda, o simplemente es la vía más rápida. Tampoco trata de los programas repetitivos de compras en acciones, en donde el adquirente compra siempre el mismo tipo de sociedad haciendo arbitraje de múltiplos, pero habiendo demostrado previamente que es capaz de sacar un retorno a la inversión.

Invertimos en Flame Analytics

Publicado el por Ramón Blanco

Hemos invertido en Flame Analytics algo más de 800 k€ entre Bewater Flame Analytics FICC y Renta 4 Bewater I FCR. Gracias a Jonathan y David por dejarnos a acompañarles en esta aventura.

Grandes empresas del sector retail como IKEA, Decathlon, El Corte Inglés, Cash Converters, Alain Afflelou o Havaianas han confiado en Flame Analytics para la digitalización de sus tiendas. También forman su cartera de clientes más de 50 centros comerciales de los principales grupos (Merlin Properties, Unibail Rodamco Westfield, CBRE, entre otros), así como Museos (CN Museo Reina Sofía), Hoteles (B&B Hotels, Viva Hoteles), Universidades (U. de Bath, U. de La Coruña) y empresas de Transporte Urbano. Todos ellos utilizan la plataforma para optimizar el rendimiento de su red de establecimientos, conocer el comportamiento de sus visitantes y clientes, analizar sus ventas, o mejorar sus estrategias de expansión, distribución y marketing. Algo que Flame logra gracias a la recopilación de datos y el tratamiento de los mismos a través de algoritmos avanzados, Big Data e Inteligencia Artificial, que se visualizan en una plataforma muy visual y fácil de usar.

La compañía ya ha conseguido abrir con éxito más de 750 localizaciones, implementando más de 11.000 sensores y estableciendo su presencia internacional en hasta 6 países (México, EEUU, Chile, Panamá, República Checa y Reino Unido).

Flame Analytics participa de un mercado creciente que es el de software ligado a la recogida y analítica de datos en espacios físicos. Se trata de software que permite medir visitas en tienda, así como cruzar dicha información con otras métricas de la empresa. Ha sido además eficiente en el uso del capital habiendo consumido tan solo 0,4 M€ de capital hasta la fecha. Cuenta con una ventaja competitiva fruto de:

  • Un equipo con un profundo conocimiento del sector capaz de atacar el mercado europeo, en donde ya está presente en varios países.
  • Una facilidad de implementación del software ya que se conecta a numerosos tipos de wifi así como de cámaras.
  • Algunos sectores como el de centros comerciales, hoteles y tiendas de venta minorista muy probados.
  • Una propuesta de valor con mejor precio, mayor flexibilidad para mostrar datos y mayor facilidad de instalación que su competencia.

La empresa presenta importantes opciones de crecimiento adicionales a su negocio actual:

  • Tiene aún un porcentaje muy pequeño de las ubicaciones de sus actuales clientes. Estos suelen probar con una o dos ubicaciones para posterior y paulatinamente extender al resto.
  • Actualmente la mayoría de sus clientes utiliza solo uno de sus módulos, bien el de análisis de visitas, bien el de ofertas de marketing. Una buena parte de los clientes consumirá en el futuro ambos productos.
  • La empresa tiene numerosos países en Europa a los que extender sus servicios, ya que actualmente el 96% de sus ventas se concentra en España.